来源：云掌财经首条财经
2023-05-24 14:11:53
深度 独立 穿透
好赛道还要硬实力！
作者：李欢
(资料图)
编辑：吴双
风品：令煜
来源：首财——首条财经研究院
医改大潮滚滚向前、国产替代势不可挡，激活医疗大市场，英雄辈出不问出处。
这不，成立6年、刚实现初步商业化的艾柯医疗也吹响了IPO号角，向科创板发起冲刺。价值成色咋样、胜算几何呢？
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三年累亏2.28亿 商业化迟滞？
公开信息显示，艾柯医疗成立于2017年，作为2022年度北京市“专精特新”中小企业”，在神经介入领域有着深厚技术积淀，是国家神经血管取栓支架行业标准的起草单位。
乍看足够前沿高端，符合科创板调性，然看向业绩着实羸弱了些：
截至2022年底，主营业务收入仅89.15万元。2020至2022年，分别净亏损-3572.44万、-8945.01万、-1.03亿，三年累亏2.28亿元。
若扣除政府补贴、投资理财等收益，为-3696.75万、-9593.30万、-1.06亿。堪称流血上市。
对于持续亏损，艾柯医疗解释称，一方面公司自设立以来即从事创新医疗器械的研发，该类项目研发周期较长且在实现商业化前需要持续投入，报告期研发投入较大；另一面公司核心产品Lattice血流导向密网支架等神经介入医疗器械于2022年陆续获批，并于2022年12月起形成销售，尚处于商业化初期阶段，营业收入规模较小。
简言之，研发周期较长、产品商业化迟滞。
商业化落地慢除了导致亏损，也意味着公司须借助外部“输血”。2020年至2022年，企业研发费为2686.83万、6751.42万、5772.19万，占期间费用比为72.78%、69.73%、54.19%。
2
研发费低于同行 销售费之问
即便如此，艾柯医疗2022年的研发费仍在可比同行中最低。同期，惠泰医疗为1.75亿，微电生理-U为7693万，心脉医疗为1.38亿。
由此艾柯医疗IPO也有急迫一面。
但看向基本面，多久烧出盈利能力仍存疑问。
一方面，除上述商业化产品外，企业其他产品仍处研发阶段。另一面，商业化产品也面临打开市场、迅速起量难题。2020年至2022年，艾柯医疗销售费为0、0、651.38万。
换言之，艾柯医疗的销售团体刚组建一年，对比上述89.15万元的主营收入，超650万的销售费投入是否过于豪横？成效咋样？
诚然，团队渠道组建伊始花钱的地方很多，可看看上述连续亏态，多些精细化、精准度打磨总没有错。
3
低价入股质疑 有无利益输送？
内控方面，舆论也有审视点。
比如员工持股平台低价入股质疑。招股书显示，艾柯医疗成立以来先后经历了七次增资，两次股转。至2021年11月，人保基金、泰康人寿增资时，注册资本已升至90.90元。
这个过程中存在两次低价增资。
一次是2021年5月，其员工持股平台北京艾驰以1元/注册资本注资198.03万。
另一次是2022年12月，员工持股平台上海远霁以1元/注册资本注资94.7853万。
而2021年12月的增资扩股中，人保基金和泰康人寿以90.9元/注册资本的价格投资艾柯医疗，这也是艾柯医疗申报IPO前最后一次引入外部股东。粗略计算，此时艾柯医疗整体估值已达38.3亿元。
如此价格落差是否公允、有无利益输送可能？
据招股书，吕树铣、吕怡然父子为艾柯医疗实控人，直接持股比合计仅4.64%，但通过上海蔼祥、北京艾驰、上海远霁间接控制39.76%股份，合计控制公司44.40%表决权。股权穿透后，吕怡然为北京艾驰最大受益人。而上海远霁主要受益人除吕怡然外，还包括公司核心技术人员TAI DAC TIEU、董事郭瑞久、副总裁吕雅萱。
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